LG경제연구원 ‘빨라진 원화 강세로 수출 경기 더 불투명’

원화 가치가 빠르게 상승하고 있다. 지난 6월 23일 브렉시트 결정 직후 잠시 하락했던 것을 제외하고 원화가치는 6월초 이래의 상승 추세를 이어가고 있다. 특히 7월말부터 원화가치 상승 속도가 빨라져 8월초 원화는 달러당 1110원 전후의 수준을 유지하고 있다. 2월말의 달러당 1240원 수준에 비해원화 가치가 5개월여 사이에 12% 정도 높아진 것이다.

수출이 2015년 1월부터 19개월째 감소세를 벗어나지 못하고 있는 상황에서 원화가치 상승이 이어진다면 수출여건이 더욱 악화될 것으로 우려되고 있다. 브렉시트 결정에 따른 유럽지역의 정치, 경제적 불확실성, 중국경제 불안 등 잠재적인 리스크 요인이 아직 적지 않아 원화가 다시 약세로 전환될 가능성은 있다. 그러나 원화환율에 영향력이 큰 미국 달러화 가치가 2014년 중반 이후의 상승 추세를 멈추고 올 초부터는 보합국면을 유지하고 있다는 점에서 최근의 원화강세를 중장기적인 흐름의 변화로 볼 여지도 있다. 주요국 통화정책 변화에 따른 달러화 및 엔화를 비롯한 국제통화의 움직임과 정책당국의 대응 등이 원화환율의 향방과 관련하여 주목되는 시점이다.

◇원화가치, 브렉시트 이후 신흥국 통화와 동반 상승

브렉시트 결정 이후 통화가치가 상승하고 있는 것은 우리나라만의 상황은 아니다. 아시아, 중남미, 아프리카 통화 대부분이 브렉시트 직후 약세를 보인 이래 전반적으로 미달러화에 대해 강세를 띠고 있다. 영국 파운드화, 유로화를 비롯하여 유럽 선진국 통화와 동유럽의 신흥국 통화들이 약세를 보이고 있는 것과 대조적이다. 6월 23일~8월 4일 기간 동안 원화가치는 달러화 대비 3.3% 높아져 주요 통화 중에서 남아공 랜드화(5.1%), 브라질 헤알화(4.5%), 일본 엔화(4.3%)에 뒤이어 상승폭이 큰 것으로 나타나고 있다.

우리나라를 비롯한 신흥국 통화의 안정은 브렉시트에 따른 경제적 충격이 영국과 인근 유럽지역에 집중되고 여타 국가에는 큰 영향이 없을 것으로 여겨지고 있기 때문이다. 브렉시트 충격에 대응하여 주요국 통화당국이 완화적인 통화정책 기조를 밝히면서 글로벌 금융불안이 조기에 진정된 것도 신흥국 통화가 강세기조로 돌아선 요인이 되고 있다. 글로벌 금융시장이 안정된 가운데 주요국의 통화완화 정책에 대한 기대로 안전자산 선호가 약화되고 위험자산 선호가 높아져 글로벌 투자자금이 신흥국으로 대거 유입되면서 신흥국 증시의 상승과 통화 강세로 이어진 것이다.

◇외국인 투자자금 유입 증가가 원화 강세 견인

여타 신흥국과 마찬가지로 국내 주식, 채권시장으로도 외국인 투자자금의 유입 추세가 이어지고 있다. 지난 7월 중 외국인 투자자들이 4조 2,160억원 가량 국내주식의 순매수에 나서면서 유입된 달러화가 원화절상 압력으로 작용했다.

올 들어 외국인 투자자금은 몇 달 간격으로 글로벌 금융시장 상황과 주요국 통화정책 변화에 따라 대규모 유출과 유입을 반복하면서 원화환율 등락의 주요 요인이 되었다. 연초인 1~2월에는 중국과 산유국의 금융 및 경제불안으로 외국인들이 국내주식과 채권을 7조 9,840억원 순매도하면서 2015년말 달러당 1170원대이던 원화가 2월말경 한때 1240원대의 약세를 보였다. 3~4월에는 외국인 주식, 채권 투자자금이 7조 6,570억원 순유입으로 반전되면서 원화는 4월 중 달러당 1130원대의 강세를 보이기도 했다.

유럽중앙은행(ECB)의 마이너스 금리 확대 등을 비롯하여 주요국이 완화적인 통화정책 기조를 나타내면서 글로벌 금융시장이 안정세를 되찾은 영향이다. 그러나 5~6월에는 6월 미국의 금리인상 여부와 브렉시트를 둘러싼 불확실성이 부각되면서 외국인 투자자금이 1조5,360억원 가량 순유출되고 원화는 6월초 달러당 1190원대의 약세를 보였다. 7월 이후에는 브렉시트 충격이 예상외로 크지 않은 것으로 나타나고 미국 금리인상 지연 가능성이 대두되면서 외국인 투자자금이 유입되는 국면이 유지되고 있다.

이전에 비해 외국인 투자 자금의 유입 강도가 높다는 점도 두드러진다. 외국인 투자자들은 국내 주식시장에서 7월 11일 이후 8월 2일까지 17일 연속으로 순매수 기조를 유지했다.

◇위안화, 유로화 등 주요 통화 대비 원화 강세

미달러화에 대해 원화가 상대적으로 빠르게 절상되면서 여타 주요 통화 대비로도 원화 가치는 상승 추세를 보이고 있다. 참조). 8월 5일 현재 원화 가치(매매기준율기준)는 지난해말 대비로 달러화에 대해 5.2% 상승한 가운데, 유로화에 대해서는 3.3%, 중국 위안화에 대해서는 7.6% 높아졌다. 브렉시트 결정 이후 급락한 파운드화에 대해서는 원화 가치가 18.8% 올랐다. 이밖에 여타 선진국, 신흥국 통화에 대해서도 원화가치는 상승했다.

주요 통화 중에서는 엔화에 대해서 원화 가치가 올들어 8월 5일까지 11.7% 하락했다. 브라질 헤알화와 러시아 루블화에 대해서도 원화 가치는 각각 15.2%, 5.8%하락한 것으로 나타나고 있다. 다만 브렉시트 이후에는 엔화, 루블화에 대해 원화가치가 소폭 상승세다.

최근 원화환율이 보이고 있는 주요 특징 중의 하나는 위안화 환율과의 연계성이 다소 약화된 것이다. 6월초 이래 위안화는 소폭 절하세를 유지한 반면 원화는 절상 추세를 보여 변화 방향이 엇갈렸다. 그 결과 6월초 위안당 180원 수준이던 원화는 8월초 160원대의 강세를 보였다. 위안당 160원대 진입은 2014년 9월 이후 처음이다.

중국 정책당국이 시장환율을 좀 더 반영하는 새로운 환율 결정 방식을 도입하여 위안화의 변동성이 커지기 시작한 지난해 8월 이
후 위안화 환율에 대한 원화환율의 민감도는 크게 높아졌다. 이런 현상은 올해 초까지도 이어졌다. 위안화 약세가 중국 증시 폭락 및 중국경제의 경착륙 우려와 맞물려 한국 경제에 미칠 충격에 대한 우려가 부각된 때문이었다.

최근 위안화 약세에도 불구하고 원화가 오히려 강세를 보인 것은 위안화 약세 폭이 크지 않은 데다 중국 증시나 실물경제 지표가 비교적 안정세를 보이고 있기 때문으로 보인다. 위안화와 원화와의 연계성이 끊어졌다기 보다는 민감도가 다소 완화된 것으로 볼 수 있을 것이다.

원화가치의 상승 폭이 최근 여타 통화 대비 큰 것으로 나타나고 있어 환율 측면에서 수출경쟁력은 다소 악화되었을 것으로 추정된다. 국제결제은행(BIS)이 주요 교역상대국에 대한 명목 환율과 상대 물가 변화를 감안하여 계산한 실질 실효환율에 따르면, 원화는 글로벌 위기 직후 큰폭의 약세를 보인 이후 2009~2012년 중에는 절상 추세를 유지했으나 2013년부터는 절하 추세를 보이거나 안정적인 모습이다.

올 들어서도 6월까지 실질실효환율 기준으로 원화는 2.4% 정도 절하된 것으로 나타나고 있다. 그러나 7월 중에는 원화의 절상 폭이 커 실질실효환율 기준으로도 절상되었을 가능성이 높다. 특히 중국의 위안화가 지난해 이후 실질실효환율 기준으로 절하되고 있어 원화가 지금의 빠른 절상 추세를 이어간다면 실질실효환율 측면에서 상대적인 경쟁력 약화가 예상된다.

◇주요국의 통화완화 강도가 기대보다는 약화

최근 우리나라를 비롯하여 신흥국의 증시와통화가치 상승세를 뒷받침해 온 주요 배경은 주요 선진국의 통화완화에 대한 기대였다. 그러나 당초 브렉시트 결정 이후 각국 통화당국이 공언했던 것에 비하면 아직까지 주요국이 내놓은 통화완화 조치는 시장의 기대에 못 미친다. 영국은 7월 통화정책회의를 그대로 보내고 8월 4일 회의에서 기준금리를 0.5%에서 0.25%로 내리는 한편, 양적완화에도 나서 국채는 향후 6개월 동안 600억파운드, 회사채는 18개월 동안 100억 파운드 매입하기로 했다. 브렉시트 당사국으로서 시장의 기대에 부응하는 조치였던 것으로 평가된다. 반면, 유럽 중앙은행은 7월 21일 회의에서 현재의 통화정책기조를 유지하기로 했다. 일본은 7월 28일~29일 회의에서 -0.1%의 정책금리와 연간 80조엔의 자산매입 규모를 유지한 채 상장지수펀드(ETF) 매입 규모만 3조3천억엔에서 6조엔으로 증액하기로 결정함으로써 시장의 실망을 자아냈다. 다른 나라와 달리 지난해 12월에이어 2번째 금리인상 시점을 모색 중인 미국의 연준(Fed)은 7월 26~27일 회의에서 시장이 예상했던 바와 같이 금리인상을 보류했으나 연내 금리인상에 나설 가능성을 시사했다.

주요국 중앙은행들의 통화완화 강도가 당초 기대 수준에 비해 후퇴하고 있는 것은 글로벌 경제에 대한 브렉시트 충격이 크지 않은 데다 글로벌 금융시장이 안정세를 유지하고 있는데 따른 것이다. 영국, 유로존, 일본의 중앙은행이 추가 통화완화 가능성을 열어 두고는 있으나 경제상황의 악화를 전제로 하는 것이다. 이같은 상황에 비추어 볼 때 실물경제의 회복 없이 주요 선진국의 통화완화에 따른 유동성 효과에 기댄 신흥국 증시와 통화의 강세 상황은 지속되기 어려워 보인다. 국내에서도 실물경제가 하반기에 나아지기 어려운 것으로 예상되고 있어 외국인 투자자금 유입의 지속성에는 의문이 갈 수밖에 없다.

◇미국 금리인상 부각 시 달러화 강세

원화를 비롯한 신흥국 통화의 향방을 가늠하는 데 있어 가장 주목되는 것은 미국 달러화의 향방이다. 달러화는 지난 2014년 중반 이후 빠르게 강세를 보이면서 원화와 신흥국 통화의 약세압력으로 작용해 왔으나 최근 변화의 조짐이 나타나고 있다. 유로, 엔을 비롯하여 주요 6개국 통화에 대한 달러화의 가중평균 가치인 달러화 지수(Dollar Index)는 2014년 중반 80수준에서 2015년 3월 한때 100을 넘어 25%이상 상승하기도 했다. 이후 95~100 수준에서 등락하면서 추가적인 강세가 제약되고 있다. 브렉시트 이후 달러화가 강세를 보이고는 있으나 이전에 비해 상승 탄력은 크게 떨어진 모습이다.

그 동안 달러화 강세를 뒷받침해 왔던 미국경제의 성장세가 최근 꺾이는 추세인 데다, 금리인상 기대도 약화된 데 기인한 것으로 보인다. 지난해 2.6% 성장했던 미국 경제는 올해 성장률이 1분기에 전기대비 연율 0.8%에 그친 데 이어 2분기에도 예상치인 2.5%에 크게 못 미치는 1.2%를 나타냈다. 정책금리를 결정하는 연방공개시장위원회(FOMC)위원들이 예상하는 올해 금리인상 횟수도 당초 4회였으나 3월 회의부터는 2회로 조정된 바 있으며, 이마저도 쉽지 않다는 것이 시장의 판단이다. 올해 세번의 FOMC 회의가 남아 있는데 2회의 금리인상이 가능하려면 9월 회의에서 금리인상이 단행되어야 하나 시장에서 예상하는 9월 금리인상 가능성은 낮다.

글로벌 금융시장이 안정세인 데다, 7월 신규취업자 수를 비롯한 고용지표가 예상보다 호조인 것으로 나타나 8월 이후 고용 및 경제 지표에 따라 9월 금리인상 가능성이 열려 있기는 하다. 다만 “금리를 지나치게 빨리 올렸을 때 부작용이 너무 늦게 올릴 때보다 더욱 위험하다”는 더들리 뉴욕 연방은행 총재의 의견에서 보듯이 미연준이 무리를 해서 금리인상에 나서지는 않을 듯하다.

미연준이 과거와 달리 통화정책 결정에 있어 달러화 강세 여부를 중요 요소로 고려하고 있다는 점도 달러화 강세 폭을 제한하는 요인이다. 달러화 강세가 미국경제에 부담을 줄 수 있을 만큼 미국경제의 회복세가 견실하지 못하다고 보고 있는 셈이다. 과거 중장기적으로 달러화지수는 미국과 상대국과의 금리 차이에 의해 영향을 받았다. 2014년 중반 이후의 달러화 강세도 미국 경제 호조와 정책금리 인상 기대에 기반한 미국금리의 상승에 기인한 바 컸다. 그러나 최근 미국의 성장둔화와 금리인상 기대 약화로 상대 국과의 금리차가 확대되기보다는 정체되면서 달러화 강세가 제약되고 있는 상황이다.

2014년 이후 진행된 달러화 강세기조가 퇴조하는 분위기이지만, 달러화가 약세로 돌아 설 정도는 아니다. 최근 미국 경제의 성장세가 둔화되고는 있으나 선진국 중에서는 아직 양호한 성장세를 보이고 있는 데다, 추가 통화완화에 나서려는 여타국과 달리 미국의 경우 금리 인상을 모색하고 있다는 점에서 통화정책 상의 차별성이 존재하기 때문이다. 미국 금리인상 가능성이 고조되는 시점에 미국 달러화가 추가 강세를 보일 가능성은 남아 있다.

◇정책당국의 개입 강도는 약화

현재 글로벌 금융시장에는 미국의 금리인상 외에 브렉시트에 따른 불확실성, 중국경제의 급속한 성장 둔화 등의 잠재적인 불안요인이 존재한다. 이러한 불안요인들이 불거지는 시기에 안전자산 선호 현상이 강화되고 외국인 자금이 이탈하면서 원화가 약세로 돌아설 여지는 있다.

그러나 미국의 금리인상 속도가 매우 더딜 것으로 예상되는 데다 중국경제 경착륙 등 불안 요인이 현실화되는 것이 아니라면 글로벌 금융불안이 재연되더라도 장기화되기보다는 단기에 그칠 가능성이 높다. 원화도 글로벌 금융시장이 불안해지는 시기에는 약세를 보이다가 금융불안이 가시면 다시 빠르게 강세로 복귀하는 모습을 보이게 될 것으로 예상된다. 우리나라는 대규모 경상수지 흑자라는 원화강세 요인이 잠재되어 있어 글로벌 금융시장이 안정되어 위험자산 선호가 높아지면 원화강세 폭이 커질 수 있다.

원화강세 시기에는 정책당국의 환율안정 노력이 원화강세 폭을 제한하는 역할을 할 수 있다. 근본적으로 원화강세 추세를 뒤바꾸기는 어렵겠지만, 일시적으로 강세 폭을 제한하거나 원화약세를 유도함으로써 원화의 절상속도를 늦출 수는 있다.

정책당국의 외환시장 개입 정도를 간접적으로 파악할 수 있는 한국은행의 외환준비자산 및 선물환 포지션 변화를 살펴보면, 2000년대 중반 이후에는 달러화 매입에 나서는 경우가 일반적이었다. 외환보유액 확충의 목적과함께 과도한 원화절상 억제를 통해 수출경쟁력을 유지하기 위해서였다. 2008년 글로벌 위기와 2011~2012년 유럽재정위기 등 원화가 큰 폭의 약세 압력을 받는 시기에는 예외적으로 달러화 매도에 나서기도 했다. 지난해 이후에도 달러화 매입보다는 매도에 나서는 경우가 많아지고 있다.

달러화 선물환 매입 포지션이 지난해 이후꾸준히 줄어드는 추세이고 외환보유액도 3,700억 달러 전후한 수준에서 큰 변화를 보이지 않고있다. 지난해 8월과 올해 초 중국경제 불안이 우려되면서 원화가 약세 압력을 받는데 대응하는 차원에서 달러화 매도에 나선 영향이다. 지난해 이후 실질실효환율 상으로도 원화가 절하되는 추세를 유지하고 있어 원화절상 억제를 위한 개입의 필요성이 높지 않았던 면도 있다.

최근 원화가 빠르게 절상되면서 정책당국이 원화절상 속도에 대한 우려를 표명하는 등 환율 안정 노력에 나서고 있다. 달러당 1110원선에서 원화강세가 멈춘 이유이다. 그러나 앞으로 원화절상 압력이 커지는 시기에 정책당국의 대응여력이 높지 않을 수 있다는 점이 문제다. 지난 4월 미국 재무부는 우리나라와 중국, 독일, 일본, 대만을 환율 관찰(monitoring list) 대상국으로 지정했다.

사실상 환율조작국이라 할 수 있는 심층분석(enhanced analysis) 대상국으로 지정하는 세가지 기준 중에서 두가지 기준을 충족했다는 이유에서다. 우리나라의 경우 연간 200억 달러의 대미무역흑자, GDP 대비 3%의 경상수지 흑자라는 두기준을 초과했다.

연간 GDP 대비 2%의 순외환매입 기준에는 못 미쳐 강력 제재의 대상이 될 수 있는 심층분석 대상국에서 벗어날 수 있었다.

최근 미국은 엔화 강세를 두고 자연스런 흐름이라면서 일본 정책당국이 시장개입에 나서는 것에 반대 입장을 표명하는 등 여타 국가의 환율정책에 민감한 반응을 보이고 있다. 달러화 강세저지 차원인 것이다. 우리나라의 경우 외환보유액이 비교적 충분하고 경상수지가 대규모 흑자를 보이고 있는 상황이어서 적극적으로 원화절상 억제 노력에 나서는 것이 부담스러울 수 있다.

◇원화 강세로 기업수익성에 부정적 예상

원화강세가 빠르게 진행되면서 수출기업을 중심으로 가격경쟁력 약화와 함께 수익성이 악화될 것으로 우려된다. 지난해 이후 국내기업들은 매출이 마이너스 증가세를 보이는 부진을 지속하는 가운데서도 수익성은 소폭이나마 개선 되는 모습을 보여 주었다.

이는 기업들의 자체 원가절감 노력 외에도 저유가와 함께 원화 약세가 기여한 측면이 컸다. 주요 통화 대비 원화의 절상 폭이 커진다면 해외시장에서 국내제품의 가격경쟁력이 약화되면서 국내기업의 수익성도 떨어질 수밖에 없다.

주요국이 글로벌 금융시장의 혼란을 야기할 경쟁적인 평가절하에 나서지 않는다는 원칙을 유지하면서도, 경기악화 방지 차원에서 수출회복을 위한 자국통화의 약세를 도모하고 있다. 미국은 달러화 강세에 경계를 표시하면서 여타국에 대해 인위적인 통화가치 절하 유도를 중지하라고 압박을 가하고 있다. 일본은 강세로 전환된 엔화를 약세로 되돌리기 위해 안간힘이다. 금융시장의 왜곡과 불신을 야기하지 않으면서 통화완화의 강도를 높일 수 있는 수단을 계속 모색 중이다. 중국 정책당국도 지난해 중반 이후 등락을 거듭하는 가운데서도 위안화의 완만한 절하 추세를 유지하려는 모습이다.

우리나라도 외환시장 내의 기대 쏠림을 방지하는 시장 안정 노력과 함께 공적 연기금의 해외투자 확대 속도를 높이는 등 보다 다양한 차원에서 외환공급 초과를 완화하고 환율안정을 기할 수 있는 수단들을 모색할 필요가 있다.

내수 확대를 통해 경기회복을 꾀하고 경상수지 흑자도 현재보다는 줄여 원화절상 압력이 자연스럽게 완화될 수 있도록 하는 것이 가장 바람직할 것이다. 통화정책 면에서도 미국을 포함하여 주요국이 환율 수준을 통화정책 결정에 있어 중요 요소로 고려하는 것을 참조할 필요가있다. 통화완화의 정도를 유동성이나 금리 수준만으로 판단하는 것이 아니라 원화가치 변화까지 포함하여 종합적으로 평가하여 금리 수준을 결정하는 통화정책이 요구된다.